第一章行业概况
消费金融，指为个人提供以消费为目的的贷款，额度一般在20万元以下。早期消费金融产品主要由商业银行及汽车金融公司提供，随着消费金融市场的发展，持牌消费金融机构及互联网机构逐渐加入竞争。
目前我国消费金融市场的参与者主要包括三类机构：
（1）商业银行。银行消费信贷目前仍是我国消费金融市场的主要组成部分，包括信用卡贷款、消费性贷款等。中国人民银行数据显示，截至年末，商业银行个人消费性贷款约48万亿元，其中按揭贷款约40亿元，口径不清晰的消费贷款（包含商业银行消费贷、信用卡贷款、汽车贷款等）约8万亿元。
（2）持牌消费金融公司。持牌消费金融公司是持有消费金融牌照，开展消费贷款业务的非银行金融机构，目前我国共有33家消费金融公司获银保监会批准筹建（含开业）。
截至年末，消费金融公司资产总额.07亿元，同比增长28.67%；贷款余额.93亿元，同比增长30.5%。年受疫情影响，消金公司规模扩张及信贷投放有所放缓，-年资产及贷款增速在15%-20%左右。
（3）互联网机构。包括大型电商、消费分期电商、网贷平台、P2P平台等。随着《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》发放，无特定场景的网络小贷受到压缩，同时P2P逐渐规范，预计未来消费金融市场中的互联网机构将以大型电商和消费分期电商为主。年末，头部互联网融资平台和乐信的贷款余额分别为亿元和亿元。
根据国家统计局公布的数据，受新冠疫情影响，消费市场受冲击较大，但随着新冠疫情的逐渐好转，国民经济继续保持恢复态势，消费需求将逐步回升，促消费的政策力度将进一步加大。年1-11月份，社会消费品零售总额39.96万亿元，同比增长13.7%。
图-年社会消费品零售总额及增长率
资料来源：千际投行资产信息网零壹智库Wind
第二章商业模式与技术发展
2.1产业链分析
图消费金融市场产业链分析
资料来源：千际投行资产信息网易观分析
（1）上游消费需求方的资金可分为自有资金和借贷资金
根据消费金融服务平台的不同，上游消费需求方的资金供给形式都存在差异，对于银行而言，上游主要是储户、股东和信贷资产证券化的投资机构，资金供给形式主要表现为储蓄、出资和投资；对于消费金融公司，上游主要是股东，资金供给形式表现为出资；对于P2P平台，上游主要包括资产证券化受让方、P2P网贷平台投资用户等；对于电商消费金融平台，在电商平台上以赊购方式获得消费品，可选择分期付款或者延迟付款；对于小额贷款公司，其上游资金来源主要是小额贷款。
（2）下游消费供给方提供线下消费场景和线上自营/第三方的消费平台
下游消费供给方提供线下消费场景和线上自营/第三方的消费平台，消费金融服务平台联结供需双方。场景是消费金融的基础，消费场景的线上转移使线上的消费金融平台更具备渗透力。电商消费金融平台以电商自身的消费场景为基础，完善电商生态；而在教育、校园、装修、医疗、租房等领域，部分P2P公司选择以消费金融为切入点进入，进而构建“消费场景大生态”。
（3）核心消费金融圈包括消费金融服务平台和监管机构
需求方向消费金融服务平台（银行、P2P平台、消费金融公司、小额贷款公司和电商消费金融平台）提出借款申请，通过审核后获得借款。其中通过银行、P2P平台、消费金融公司和小额贷款公司获得的借款，可以在线下和线上购买商品和服务；而通过电商平台获得的借款，只能通过电商线上的消费平台购买商品或服务。
核心消费金融圈的基础是监管机构（监管、征信和坏账处理机构），但是目前监管体系（特别是第三方独立征信与评级）在现阶段缺失，消费金融服务提供商风险控制成本较高。
2.2商业模式分析
资金来源
消费金融公司资金主要来自同业拆入。消费金融公司资金来源包括同业负债、应付债券、客户存款等，其中同业拆入资金为主要来源。同业拆入来源包括银行股东及其他金融机构，招联消金、兴业消金、中银消金拆入资金中，来自母公司银行的资金比例分别为16.4%、25.5%和32.7%。
图消费金融公司债券发行情况
资料来源：千际投行资产信息网中信证券Wind
除同业拆入资金外，消金公司也通过发行债券拓展资金来源。截至目前，共有5家消费金融公司发行过债券（捷信消金及中银消金债券已到期），发行总额.5亿元。存续的消费金融公司ABS规模约亿元，其中捷信消费金融公司发行约.5亿元。
图存续消费金融ABS情况（亿元）
资料来源：千际投行资产信息网中信证券Wind
资金投向
消费金融公司信贷业务重视消费场景。消费金融公司业务主要围绕消费场景展开，根据《中国消费金融公司发展报告()》，年有4家机构受托支付贷款投放规模占贷款比重超过30%，消金公司将场景金融逐渐拓展至3C、家电、家装、旅游、教育、医美等诸多场景。
图年消费金融公司场景消费贷款占全部消费贷款比重
资料来源：千际投行资产信息网中信证券Wind
图中银消费金融公司贷款投向（）
资料来源：千际投行资产信息网中信证券Wind
消费金融公司贷款利率高于商业银行。受客户结构影响，消费金融公司贷款利率普遍高于商业银行消费贷款，主要消金公司平均贷款利率均在15%以上。中银消费金融公司旗下产品贷款利率普遍在10%以上，最高可达到24%。
图消费金融公司平均贷款利率
资料来源：千际投行资产信息网中信证券Wind
2.3技术发展
对消费金融行业来说，AI、大数据、云计算、区块链等主要前沿科技已逐渐渗透获客、风控、增信、资金管理等环节，覆盖业务全流程，致力于建立数字化信贷体系，打造线上“千人千面”智能营销格局，全面助推消费金融行业优化升级。
获客：通过掌握客户大数据和拥有较强科技实力的头部机构为消费金融业务提供精准导流。
风控：在信贷风险评估环节，大数据与线下信息结合能够有助于验证借款人的真实信息和偿付能力。
增信：前沿科技能够帮助不同资质的借款人与金融机构差异化的风险偏好进行精准匹配。
资金：加入区块链等工具高效解决机构持续追踪用户资金还款情况和使用情况。
2.4政策监管
消费金融行业的健康发展离不开各部门的有效监管及各项政策的有效约束。从行业监管来看，消费金融行业主要监督管理部门为金融委、银保监会以及央行，此外还有互联网金融协会及中国银行业协会消费金融委员会等行业自律组织，由于诈骗、套路贷等刑事犯罪问题高发，监管部门亦引入了公安部门，加大对消费金融市场秩序的整顿。
梳理行业主要政策可以发现，年以前，我国消费金融行业政策以鼓励行业发展为主，年以来，消费金融行业政策重心在于规范消费金融业务开展、加强消费者权益保护及维护消费金融市场秩序，着眼于行业长期健康稳定发展。
政府法规
表消费金融行业政策
资料来源：千际投行资产信息网上海新世纪
行业自律与企业自查
表消费金融行业自律规定
资料来源：千际投行资产信息网上海新世纪
第三章行业发展与市场竞争
3.1行业财务分析
图行业综合财务指标
资料来源：千际投行资产信息网Wind
图行业历史估值
资料来源：千际投行资产信息网Wind
估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P/S市销率估值法、EV/Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、NAV净资产价值估值法等。
图指数市场表现
资料来源：千际投行资产信息网Wind
图指数估值分析
资料来源：千际投行资产信息网Wind
图主要上市公司
资料来源：千际投行资产信息网Wind
图海印股份主营构成
资料来源：千际投行资产信息网Wind
图苏宁易购主营构成
资料来源：千际投行资产信息网Wind
3.2风险因子分析
行业信用与经济周期密切相关
消费金融行业的发展与宏观经济及人均收入水平呈现正相关性，且由于其“次贷”属性，其波动性较一般贷款发放机构会更大。在经济稳定增长的情况下，居民收入水平不断提升，消费需求旺盛，消费金融业务规模扩张，同时面临的信用风险较小；在经济下滑情况下，居民收入水平和消费意愿下降，消费金融业务规模缩减，同时面临的信用风险增大。
融资能力及融资成本依赖程度高
作为杠杆经营的行业，消费金融行业对外部融资依赖程度较高，信贷政策和利率政策变化将对消费金融行业产生较大影响，融资能力及融资成本对消费金融供给主体业务竞争力至关重要，资金获取能力强的平台能够为客户提供更优惠的利率或者赚取更高的息差，从而在竞争中更具有优势。
商业银行融资主要来源于存款，成本低且稳定；消费金融公司负债来源有金融机构借款、银行间同业拆借、资产证券化、金融债券及银团贷款；小贷公司目前主要融资渠道为金融机构借款及资产证券化，融资渠道相对有限，且年监管新规出台之后，包含资产证券化的标准债券融资规模不得超过其资本的4倍，其杠杆相对较低。
值得注意的是，由于消费金融信贷资产小额分散的特性，适宜于通过资产证券化进行融资，其通过资产证券化融资出表的规模相对较大，消费金融供给主体资产的出表情况及相关劣后资产的持有情况需